Stratasys 董事會(huì)終止與 3D Systems 的合并討論

2023年9月13日，南極熊獲悉，Stratasys（納斯達(dá)克股票代碼：SSYS）董事會(huì)一致認(rèn)為，9 月 6 日從3D Systems Corporation收到的修訂提案繼續(xù)大幅低估了Stratasys 的價(jià)值，并不滿(mǎn)足Stratasys與DesktopMetal（紐約證券交易所：DM）的合并協(xié)議中所達(dá)成的“高級(jí)提案”。董事會(huì)還表達(dá)了“對(duì) 3DSystems 中短期增長(zhǎng)前景的嚴(yán)重?fù)?dān)憂(yōu)”以及“對(duì) 3D Systems 管理團(tuán)隊(duì)運(yùn)營(yíng)合并后公司的能力的嚴(yán)重?fù)?dān)憂(yōu)”。 由于Nano Dimension已經(jīng)悄悄放棄了其收購(gòu)前景，這應(yīng)該結(jié)束了這場(chǎng)持續(xù)不斷的戲劇，促使Stratasys能夠完成與Desktop Metal的后續(xù)合并。

VoxelMatters 認(rèn)為，這始終是 Stratasys 最有可能也是最理想的結(jié)果，因?yàn)樗��?Yoav Zeif 領(lǐng)導(dǎo)的現(xiàn)任管理層能夠保持對(duì)合并后公司的控制，獲得高度戰(zhàn)略性的金屬粘合劑噴射技術(shù)，并繼續(xù)發(fā)展幾年前它所走的良性道路使公司扭轉(zhuǎn)了局面（并非沒(méi)有面臨一些重大挑戰(zhàn)）。Stratasys 股票仍然被嚴(yán)重低估，反映出投資者的信心水平較低，但目前對(duì)于任何純粹的3D 打印公司來(lái)說(shuō)都是如此。

最后的報(bào)價(jià)

2023 年 9 月 6 日，Stratasys 收到 3DSystems Corporation（紐約證券交易所股票代碼：DDD）的修訂提案，以 7.00 美元現(xiàn)金和 Stratasys 每股普通股 1.6387 股新發(fā)行的 3D Systems 普通股收購(gòu) Stratasys，每股價(jià)值 15.26 美元對(duì)于 Stratasys，截至 2023 年5 月 24 日，Stratasys 普通股未受影響的收盤(pán)股價(jià)僅溢價(jià) 3%。

經(jīng)過(guò)與其外部財(cái)務(wù)和法律顧問(wèn)的磋商，并對(duì)3D Systems進(jìn)行了廣泛的盡職調(diào)查后，Stratasys董事會(huì)因此終止了與3D Systems的討論。Stratasys 董事會(huì)重申一致支持即將與 Desktop Metal 進(jìn)行的合并。經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)的沉寂期后，Desktop Metal昨天重新出現(xiàn)，并宣布與FreeFORM達(dá)成了一項(xiàng)關(guān)于其金屬粘結(jié)噴射系統(tǒng)的最大安裝之一的交易，總共有25臺(tái)機(jī)器在這家位于賓夕法尼亞州的服務(wù)提供商運(yùn)行。雖然這與創(chuàng)始人最初的愿景相去甚遠(yuǎn)，但這是朝著正確方向邁出的重要一步。

此外，3D Systems 的最新提案還存在一些重大風(fēng)險(xiǎn)。在進(jìn)行相互盡職調(diào)查時(shí)，Stratasys 發(fā)現(xiàn)了與 3D Systems 擬議交易相關(guān)的大量重大問(wèn)題。

△雷霍沃特 Stratasys 總部?jī)?nèi)的 Origin 3D 打印機(jī)

明顯的擔(dān)憂(yōu)

Stratasys 表達(dá)了一些擔(dān)憂(yōu)，說(shuō)實(shí)話(huà)，對(duì)于過(guò)去幾年一直關(guān)注增材制造行業(yè)財(cái)務(wù)演變的任何人來(lái)說(shuō)，這些擔(dān)憂(yōu)都是非常清楚的。一是人們對(duì) 3D Systems 的中短期增長(zhǎng)前景存在重大擔(dān)憂(yōu)。2023年8月9日，3D Systems公布了第二季度業(yè)績(jī)，不僅沒(méi)有達(dá)到自己的預(yù)期，而且也低于市場(chǎng)預(yù)期。這導(dǎo)致其 2023 年財(cái)政預(yù)測(cè)大幅下調(diào)。

另一個(gè)主要關(guān)注點(diǎn)是 Align Technology, Inc.（“Align”），根據(jù) Stratasys 的聲明，該公司占 3D Systems 收入的 23%。預(yù)計(jì) Align 將為 3D Systems 帶來(lái)重大的增長(zhǎng)挑戰(zhàn)，因?yàn)殡S著時(shí)間的推移，Align 可能會(huì)過(guò)渡到使用多源打印技術(shù)。早些時(shí)候，人們已經(jīng)擔(dān)心 Align 會(huì)放棄 3D Systems 的立體光刻技術(shù)，轉(zhuǎn)而使用 DLP 技術(shù)來(lái)間接和直接打印電器和其他耗材。Align 最近收購(gòu)了 Cubicure GmbH，該公司以直接 3D 打印家電領(lǐng)域的實(shí)力而聞名，進(jìn)一步加劇了這些擔(dān)憂(yōu)。隨著 Align 擴(kuò)展其解決方案以及其他替代方案的出現(xiàn)，3D Systems 未來(lái)能夠保持的市場(chǎng)份額和利潤(rùn)率的結(jié)果仍然高度不確定。這種情況引發(fā)了人們的疑問(wèn)：當(dāng)前的市場(chǎng)估值是否準(zhǔn)確反映了 3D Systems 業(yè)務(wù)的真正內(nèi)在價(jià)值。

還存在一些結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)影響 3D Systems 實(shí)現(xiàn)有吸引力的盈利能力的道路。該公司投資組合目前的毛利率明顯低于 Stratasys，其中 3D Systems 為 39%，Stratasys 為 49%。如果 3D Systems 的牙科業(yè)務(wù)因 Align 轉(zhuǎn)移采購(gòu)而下滑，3D Systems 的盈利能力可能會(huì)進(jìn)一步惡化，從而使合并后的公司難以實(shí)現(xiàn)具有吸引力的長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)。

此外，凈協(xié)同效應(yīng)的潛力遠(yuǎn)低于 3D Systems 所建議的水平。他們聲稱(chēng)的成本協(xié)同效應(yīng)超過(guò) 1.1 億美元，但缺乏可信的支持。Stratasys 提到一家領(lǐng)先咨詢(xún)公司的獨(dú)立分析估計(jì)，與合并相關(guān)的年度成本協(xié)同效應(yīng)將在 7400 萬(wàn)美元至 8800 萬(wàn)美元之間。此外，每年可能會(huì)產(chǎn)生約 5000 萬(wàn)美元的負(fù)收入?yún)f(xié)同效應(yīng)，3D Systems 也承認(rèn)這一點(diǎn)。這表明合并可能會(huì)損失部分業(yè)務(wù)。

△雷霍沃特 Stratasys 總部?jī)?nèi)的牙科專(zhuān)用打印機(jī)

極不可能的合并

Stratasys 和 3DSystems 之間的合并面臨著重大的監(jiān)管完善風(fēng)險(xiǎn)以及較長(zhǎng)的完成時(shí)間（可能需要 9 至 18 個(gè)月）。延長(zhǎng)的時(shí)間會(huì)帶來(lái)員工流失的風(fēng)險(xiǎn)。盡管一再要求，3D Systems 仍未提供運(yùn)營(yíng)或整合計(jì)劃，因此很難評(píng)估哪些 Stratasys 員工對(duì)于合并后公司執(zhí)行其業(yè)務(wù)計(jì)劃至關(guān)重要。

Stratasys 還對(duì) 3DSystems 管理團(tuán)隊(duì)有效運(yùn)營(yíng)合并后公司的能力表示嚴(yán)重懷疑。3D Systems 的管理團(tuán)隊(duì)始終未能實(shí)現(xiàn)自身的成本削減目標(biāo)，進(jìn)一步加劇了對(duì)其實(shí)現(xiàn)目標(biāo)成本協(xié)同效應(yīng)能力的擔(dān)憂(yōu)。相比之下，Stratasys 的管理團(tuán)隊(duì)卻表現(xiàn)出了卓越的績(jī)效。從 2021 年到 2023 年，根據(jù)中點(diǎn)指引，3D Systems 的收入下降了 1%（根據(jù)資產(chǎn)剝離進(jìn)行調(diào)整），而 Stratasys 的收入增長(zhǎng)了 6%（根據(jù)資產(chǎn)剝離進(jìn)行調(diào)整）。鑒于 3D Systems 面臨的中短期增長(zhǎng)挑戰(zhàn)，其業(yè)務(wù)的任何下滑都可能進(jìn)一步擴(kuò)大這一差距。

經(jīng)過(guò)全面審查并與外部財(cái)務(wù)和法律顧問(wèn)協(xié)商后，Stratasys 董事會(huì)得出結(jié)論，3D Systems 最近修訂的提案不符合 Stratasys 與 Desktop 的合并協(xié)議中定義的“優(yōu)秀提案”標(biāo)準(zhǔn)金屬。因此，Stratasys 選擇終止與 3D Systems 的討論。